《港灣商業(yè)觀察》王心怡

身背對賭協(xié)議，江西威爾高電子股份有限公司（簡稱“威爾高”）的上市沖刺能否順利？

【資料圖】

01

背著對賭協(xié)議沖刺IPO

2021年4月，產(chǎn)業(yè)基金（以下稱“甲方”）與鄧艷群、陳星、嘉潤投資（以下稱“乙方”）、公司（以下稱“丙方”）簽訂《吉安市井開區(qū)集聚電子信息產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)（有限合伙）關(guān)于江西威爾高電子科技有限公司投資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議》（以下簡稱“產(chǎn)業(yè)基金補(bǔ)充協(xié)議”），涉及股權(quán)回購、反稀釋權(quán)、優(yōu)先認(rèn)購權(quán)、共同出售權(quán)及強(qiáng)制隨售權(quán)、清算優(yōu)先權(quán)等對賭條款。

2021年12月及2022年9月，各方先后簽訂《吉安市井開區(qū)集聚電子信息產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)（有限合伙）、鄧艷群、陳星、吉安嘉潤投資有限公司關(guān)于江西威爾高電子股份有限公司投資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議二》及《吉安市井開區(qū)集聚電子信息產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)（有限合伙）、鄧艷群、陳星、吉安嘉潤投資有限公司關(guān)于江西威爾高電子股份有限公司投資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議三》。

最終修訂后協(xié)議中涉及的條款規(guī)定，如果丙方未能在2024年12月31日前獲得中國證監(jiān)會核準(zhǔn)注冊批文且完成在深圳證券交易所掛牌上市的，甲方有權(quán)要求、同時(shí)乙方有義務(wù)必須按約定的回購價(jià)格，全部以現(xiàn)金方式購回甲方所持有的丙方股權(quán)。

被稱為乙方的鄧艷群，2017年4月至今任威爾高董事長；陳星2021年7月至今任公司董事、總經(jīng)理；嘉潤投資曾用名惠州嘉威投資有限公司，于2021年11月名稱變更為吉安嘉潤投資有限公司，是公司的控股股東。

約定回購的價(jià)格并不低，是投資人實(shí)際投資額再加上每年8％的內(nèi)部收益率溢價(jià)，甲方之前從丙方所收到的所有股息和紅利可作為購買價(jià)格的一部分予以扣除。協(xié)議規(guī)定，甲方可以要求乙方回購全部股權(quán)，也可以要求回購部分股權(quán)，要求回購部分股權(quán)的，回購價(jià)格按比例折算。且協(xié)議項(xiàng)下的股權(quán)回購均應(yīng)以現(xiàn)金形式進(jìn)行，全部股權(quán)回購款應(yīng)在甲方發(fā)出書面回購要求之日起90日內(nèi)全額支付給甲方。逾期未全額支付回購款的，回購義務(wù)人每天需向甲方支付萬分之五的違約金。

這并不是唯一的對賭協(xié)議。

02

上市與對賭協(xié)議是否有關(guān)？

2022年9月，創(chuàng)川投資與鄧艷群、陳星、嘉潤投資、公司簽訂《深圳市創(chuàng)川投資合伙企業(yè)（有限合伙）、鄧艷群、陳星、吉安嘉潤投資有限公司與江西威爾高電子股份有限公司投資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議書三》，亦規(guī)定如果丙方未能在2024年12月31日前獲得中國證監(jiān)會核準(zhǔn)注冊批文且完成在深圳證券交易所掛牌上市的，甲方有權(quán)要求、同時(shí)乙方有義務(wù)必須按約定的回購價(jià)格，全部以現(xiàn)金方式購回甲方所持有的丙方股權(quán)。

同樣在2022年9月，鄧艷群、陳星、嘉潤投資、公司與共青城投資、海源投資、新余投資、儲節(jié)義、匯明鼎投資和陳建生亦簽訂“增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議三”，同樣的 2024年12月31日前獲得中國證監(jiān)會核準(zhǔn)注冊批文且完成在深圳證券交易所掛牌上市的條件，同樣的實(shí)際投資額再加上每年8％的收益率溢價(jià)的回購價(jià)格。

雖然自公司向證券監(jiān)督管理部門（指中國證監(jiān)會、深圳、上海證券交易所）提交上市申請材料前1日起，增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議自動終止，對各方不再具有約束力。但是如果公司上市被否決或者撤銷或終止上市申請或上市失敗，則增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議自動恢復(fù)執(zhí)行。

在威爾高就對賭協(xié)議的分析中，首先明確了修訂后的對賭協(xié)議僅為公司股東之間的對賭安排，公司不作為對賭協(xié)議當(dāng)事人，符合發(fā)行人不作為對賭協(xié)議當(dāng)事人的規(guī)定。但值得注意的是，在本次發(fā)行前，公司實(shí)際控制人鄧艷群和陳星合計(jì)支配公司79．92％的股份表決權(quán)，且股權(quán)回購條款約定的回購義務(wù)人均為公司的實(shí)際控制人及控股股東。

在威爾高的視角中，這樣的安排即便是觸發(fā)股權(quán)回購，也不會導(dǎo)致公司控制權(quán)變化。但是對于市場來說，當(dāng)協(xié)議相關(guān)方所持有的公司股份足夠高時(shí)，股東和公司的分界是否會有模糊，或者說，公司選擇此時(shí)沖刺上市是否可能受對賭協(xié)議本身的影響？《港灣商業(yè)觀察》就此聯(lián)系威爾高，公司并未回復(fù)。

03

營收增速或難維持，客戶集中風(fēng)險(xiǎn)需警惕

哪怕不考慮對賭協(xié)議，從業(yè)績來看，目前或許也是威爾高闖關(guān)IPO的好時(shí)機(jī)。

2019年至2021年及2022年前六個(gè)月，公司分別實(shí)現(xiàn)營收 3．31億元、5．24億元、8．61億元及4．42億元。近三年復(fù)合增長率為61．29％。之所以能有亮眼的增速，是因?yàn)殡S著產(chǎn)能擴(kuò)張，威爾高恰好經(jīng)歷了2019至2021年收入高速增長的階段。

但到了2022年前九個(gè)月，市場對消費(fèi)電子產(chǎn)品需求受到短期抑制，且公司產(chǎn)能利用率下降。威爾高自身都擔(dān)心公司可能無法維持此前的增長速度。公司預(yù)計(jì)最近四年（2019年至2022年）營業(yè)收入年復(fù)合增長率有所下降。且若PCB市場增速持續(xù)放緩，公司主要客戶需求下降及新客戶訂單拓展不及預(yù)期，公司營業(yè)收入存在可能無法維持高速增長的風(fēng)險(xiǎn)。

收入的增長也對公司的流動性管理提出了更高的要求。報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款占當(dāng)期營收的比重分別為32．28％、26．66％、27．16％及46．52％。其中，賬齡一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款余額占比在97％以上。相對較大的應(yīng)收賬款余額可能需要更加重視，以免影響公司的資金周轉(zhuǎn)和生產(chǎn)經(jīng)營。

與此同時(shí)，因?yàn)楣鞠掠涡袠I(yè)企業(yè)主要為規(guī)模較大的電子產(chǎn)品制造商，如施耐德、臺達(dá)電子、三星電子、冠捷科技、普聯(lián)技術(shù)等。報(bào)告期公司前五大客戶銷售額占同期主營業(yè)務(wù)收入的比例較高，分別為76．08％、71．86％、55．91％及61．18％，客戶相對集中。同營收一樣，此時(shí)的威爾高或許需要向市場展示出更強(qiáng)的穩(wěn)定性。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

關(guān)鍵詞： 對賭協(xié)議 補(bǔ)充協(xié)議 股權(quán)回購